2025年初頭からデジタル資産の主な話題は「クリプト・ウィンター」だ。多くのトレーダーはまだ「一時的な下落」と呼ぶが、チャートは真冬の様相を呈している。ビットコインは2025年10月初旬に12万5,000ドルの史上最高を記録した直後、数か月で激落ちした。今は市場が着地先を探っている状態——それがまさにクリプト・ウィンターの手触りだ。
クリプト・ウィンターの間は、好材料でも期待通りに価格が動かない。新製品、新規規制、大口機関の買い付きといったニュースが出てもチャートは下向き。そのギャップに戸惑う人が多いが、不思議ではない。真冬相場は「強制売却」が主役になるからだ。レバレッジが膨らんだ状態で下落が始まるとロスカットが連鎖し、優良銘柄も巻き添えで沈む。
今回のクリプト・ウィンターは、暗号資産内でも明暗を分けている。大口機関が買いやすい大型コインは比較的堅調だが、ファンド経由で買いにくい小型コインは下げが深い。この格差は痛みの伝わり方を変える。小売りホルダーが最初に冬を実感し、大口マネーで一時的に覆い隠せても、新規買い手が尽きた段階でストレスが表面化する。
そんな背景が21日（火）のニューヨーク・オンド・サミットに色付けた。パンテラ・キャピタルのダン・モアヘッドCEOとトム・リーのパネルだ。荒れた市場を認めつつ、長期視点を強調した。モアヘッドは「ビットコインは供給が固定、法定通貨は購買力を失うため、今後10年で金を上回る」と主張。クリプト・ウィンター中では当面価格は動かないが、長期投資家がどう組み立てているかが分かる。
モアヘッドは「ビットコインETF登場後も、多くの大口機関は依然として暗号資産をゼロか少量しか保有していない」とも指摘。これは冬の間に新需要がどこから来るかを示唆している。機関資金が場外で待機したままなら弱含みが続くが、環境が落ち着いたところでアロケーションを始めれば、回復は予想以上に速い。
リーは「4年周期」という単純ストーリーに疑問を呈し、2025年10月の崩落を大規模デレバレッジイベントと位置づけた。マーケット構造は刻一刻と変わる。底は「誰も見ていないとき」や「最後の強制売りの波」の後にやってくる。冬が終わるのは売り手が尽きたときで、楽観論者が現れたときではない。
規制がこの冬の真ん中に立つ。米国では「デジタル資産市場透明性法案2025」と呼ばれる連邦レベルのルール作りが議論されているが、ステーブルコイン発行体が利回りを支払えるかどうかで対立が続いている。ステーブルコインは売買の「現金の足」だ。冬になるとトレーダーは生態系から離れずに価値を一時停泊させたがるため、ステーブルコインの扱いが重要になる。
政策論議の裏でビルダーは手を休めない。ステーブルコインは成長を続け、トークン化資産はパイロットで増え、大口企業はカストディ・決済技術を模索する。価格画面に音を消されると見えにくいが、次の上昇サイクルを支えるレールが着々と敷かれている。
このクリプト・ウィンターをどう読むべきか。1.「季節」と捉え、週末イベント扱いにしない。長く人を疲弊させる。2.ストレスの現れ場所を監視する。ロスカットが急増すれば一段安もあり得る。出来高が干上がり、悪材料でも下げ止まれば底は近い。3.大型コインと小型コインの差を見る。流動性の所在が分かり、冬相場では流動性が全てだ。
転換点を正確に予想できる者はいない。しかし冬にパターンがある——「パニック」が「退屈」に置き換わったときに終わる。ETF、機関、新法を期待して上昇ばかりを想定していたなら、この冬が思い出させる。市場はポジションとキャッシュフローで動き、売りが止まれば、無視されていた「好材料」が再び価値を持ち始める。
